（以下内容从信达证券《轻工制造：菲莫**：HNB稳健增长，**烟延续高增》研报附件原文摘录）
本期内容提要:
事件：公司发布2025年一季报。2025Q1收入为93.01亿美元（同比 5.8%，经调整后同比 10.2%），其中新型烟草收入为38.95亿美元（同比 15.0%，经调整后同比 20.4%）。新型烟草占比已提升至41.9%（同比 3.4pct），逐步逼近公司2030年2/3占比目标。盈利能力方面，25Q1净利润为26.90亿美元（同比 25.2%），盈利能力提升主要系产品结构优化（新型烟草/卷烟毛利率分别为69.2%/64.8%）、产品价格提升（新型烟草/卷烟毛利率同比分别 4.4/ 3.1pct）。
HNB延续稳健增长，市占率持续提升。25Q1公司HNB烟弹销量达370.9亿颗（同比 11.9%），全球渗透率同比提升0.5pct至5.7%（IQOS烟弹/全球HNB&卷烟销量）。在日本，IQOS经调整后销量增速达9.3%，渗透率（口径同上）提升3.0pct至32.4%；截止3月，IQOS已在日本13个主要城市&8个县中的尼古丁市场中超越50%份额。在欧洲，IQOS渗透率在口味禁令背景下逆势提升1.2pct至11.4%，其中法国/德国/意大利/波兰/西班牙渗透率分别为0.6%/7.7%/18.4%/9.7%/3.1%（同比分别持平/ 1.4/ 0.7/ 0.7/ 0.4pct）。此外，3月IQOS3.0在美国德州开启销售，目前反馈优异（计划在更多地点上市），但公司未期待25年放量，仅为大范围上市IQOS ILUMA做准备。
尼古丁袋高增，多元产品矩阵初成。25Q1**烟销量为53亿袋（同比 27.2%，或同比 31.0%罐），高增主要系ZYN尼古丁袋表现靓丽，美国/非美地区增速均为53%（3月产能增加&需求强劲），公司近期在欧洲（英国、波兰、意大利）推出尼古丁袋产品，区域扩张顺畅。此外，公司雾化品牌VEEV在25Q1销量同比翻倍，已成为公司新型烟草板块重要品类。
发展规划清晰，美国或为重要增量。公司预计25年全球烟草市场（卷烟 HNB）销量下滑约1%，此背景下公司新型烟草制品销量有望提升12%-14%，其中HNB销量延续此前10%-12%增长预期，美国尼古丁袋销量预期上调至8-8.4亿罐（同比 38%~45%，此前为34%-41%）。此外，公司近日称未来美国市场或成为其重要收入来源，并表示希望2030年IQOS在美国卷烟和HNB市场中占据10%份额。
相关标的：HNB长坡厚雪，龙头持续推动产品迭代&市场扩张，行业有望延续稳健增长。关注思摩尔**、中烟香港，盈趣科技。
风险提示：全球监管趋严，竞争加剧。
