（以下内容从开源证券《开源晨会》研报附件原文摘录）
观点精粹
总量视角
【宏观经济】出口加速下行概率增大――宏观经济点评-20250609
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行业公司
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研报摘要
总量研究
【宏观经济】出口加速下行概率增大――宏观经济点评-20250609
何宁（分析师）证书编号：S0790522110002|郭晓彬（联系人）证书编号：S0790123070017
事件：以美元计，**5月出口同比 4.8%，前值 8.1%；5月进口同比-3.4%，前值-0.2%。
全球贸易需求下行，间接抢出口支撑出口增速
1.间接抢出口支撑出口增速，未来**效应或将主导。(1)5月韩国出口同比-1.3%，较前值( 3.7%)明显回落；越南出口同比 20.7%，接近前值( 21.0%)；我们认为，韩国出口走弱指向全球贸易需求明显收缩，在此背景下越南出口继续高增，表明背后的支撑因素―间接抢出口仍在继续。(2)受间接抢出口支撑，5月出口同比虽较前值明显回落，但仍具有**韧性，但我们提示，外需处于周期性回落趋势中，抢出口只能短暂抬高前期出口增速，却会对后续出口增速形成**效应。
2.地区结构看，对美直接抢出口告一段落，间接抢出口规模缩小。
对美出口降幅扩大，直接抢出口或告一段落：5月中旬，中美日内瓦会谈结束，美国对华关税加征幅度由145%下降至30%，关税税率下降叠加未来关税不确定性预期下，我国对美出口增速反而由4月的-21%下降至-35%，我们认为对美直接抢出口或已结束，主要依据有三：(1)我国对美直接抢出口自2024年11月开始持续至2025年4月，而真实高税率时期**于4月中旬至5月中旬，可以理解为超常规累库6个月，超常规去库仅1个月。(2)加征30%税率下直接抢出口性价比已经明显**，且未来美国关税变化方向并不**为升高。(3)从美国洛杉矶港集装箱吞吐量以及美国9大港口集装箱船入境停靠数量看，并未出现持续抢进口迹象。
间接抢出口规模或已缩小：我国对东盟出口同比增速由4月的20.8%下降至5月的14.8%，对拉美出口同比增速则由17.3%下降至2.3%，表明间接抢出口规模亦有所缩小。
3.产品结构看，支撑出口的主要动力来源于间接抢出口。农产品、生产设备、零部件、汽车出口同比仍有韧性。需要注意的是，生产设备与零部件分别为资本品与中间品，我们推测5月出口高增的主要动力为间接抢出口而非抢转口，而汽车出口增长或主要由欧盟贡献。
进口：同比有所回落
5月进口同比有所回落，较前值回落3.2个百分点至-3.4%，主因基数变动影响。后续来看，进口或受周期性与关税扰动因素影响而同比处于低位。
后续出口加速下行概率增大
1.逻辑上，全球贸易需求处于周期性回落趋势中，而短期的间接抢出口抬高了近期出口增速，从5月数据看，对美直接抢出口或已结束，通过东盟、拉美等地的对美间接抢出口规模亦已缩小，非洲等地区增量需求并不具备稳定性，因此我们预计全球贸易需求回落与前期抢出口的**效应或将叠加，后续出口加速下行的概率增大。
2.数据上，我国至美国货运时间大约为1个月，因此我国出口高频数据**于美国进口高频数据，从我国出口高频数据看，出口运输在5月后两周短暂转暖后，6月再次进入下行通道，若以6月前8日高频数据同比值拟合，则6月出口同比-8%。
风险提示：外需回落超预期，政策变化超预期。
