（以下内容从东吴证券《供应链稳步进阶，产品渠道多元并进》研报附件原文摘录）
欢乐家(300997)
投资要点
引言：欢乐家以水果罐头起家，2014年进军椰子汁领域，目前椰子汁饮料收入占比过半，24年受原料成本波动拖累业绩短期承压，但Q4环比改善、新品迭代（减糖罐头、椰子水衍生品）已释放经营积极信号，我们认为：公司行业层面受益于水果罐头集中度提升与椰饮扩容红利，且业务延展过程中竞争优势依旧，新总裁上任后经营思路良性调整――产品端锚定渠道需求定制研发（如减糖罐头）、渠道端强化区域网点质量、费用端收缩低效促销转向品牌心智建设，期待后续调整成效逐步显现。
水果罐头：行业规模趋稳，集中度仍低。1）行业：水果罐头市场规模从2017年的115.7亿元降至2021年的81.8亿元，受益于居家囤货需求，2022年市场规模增长至94.97亿元，预计未来五年个位数增长。2）竞争格局：2024年行业CR5仅22.2%，头部企业掌握先进工艺，规模优势明显，且经过多年深耕细作建立起覆盖面广、渗透力强的销售网络，未来在创新推动、品质取胜竞争趋势下，有望进一步获取市场份额。
椰饮：市场规模广阔，龙头差异化竞争。1）椰子水：2024年市场规模近90亿元，未来以20% 速度稳步增长，目前海外品牌占据主要市场，其中Vita Coco市占率约40%，伴随海南椰子产业链逐渐完善，**本土品牌存在国产替代机会。2）椰子汁：预计2024年市场规模超过200亿元，未来两年以15% 增长，目前行业集中度较高，2022年CR3在40% ，椰树集团市占约为30%。3）厚椰乳：2021年以来以瑞幸生椰拿铁为代表的椰子类现饮制品的迅速走红引爆椰浆加工市场，预计2024年市场规模接近80亿元，菲诺于2021年推出厚椰乳占据先发优势，目前市占率接近30%，未来伴随BC两侧发力，有望逐步渗透餐饮等渠道。
经营战略：持续巩固基本盘，第二曲线培育新动能。1）产品布局：2024年水果罐头/椰子汁收入占比约34%、52%，25年针对水果罐头加快健康化、性价比、轻量化/休闲化产品研发，椰子 系列精耕传统渠道，聚焦100%椰子水的同时开发周边衍生产品。2）渠道建设：公司采取“扁平化”和“下沉式”渠道管理模式，24年开始更侧重网点质量建设、推进区域渠道精耕，同时积极与头部专营门店建立合作，零食量贩渠道全年规模突破1亿元，期待公司未来在传统渠道基础上，加快多元化渠道覆盖，带来增量补充。3）供应链管理：公司构建“**四大水果主产区 东南亚谋划建厂”的垂直整合网络，依托订单农业与就近建厂模式，对冲原料价格波动；叠加自动化产线升级与冷链物流体系，实现从原料采购到终端配送的闭环。
盈利预测与投资评级：我们预计2025~2027年营收为18.6、19.7、21.4亿元，同比 0.4%、6%、8.6%，归母净利润为1.5、1.7、1.9亿元，分别同比 2.7%、10.4%、11.4%，当前市值对应PE为48、43、39倍，**覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：原材料波动风险、业务拓展不及预期、食安问题。
