（以下内容从德邦证券《宏观专题：从“美元周期”看“海湖庄园协议”》研报附件原文摘录）
什么是“海湖庄园协议”？随着美元近期阶段性走弱，“海湖庄园协议”（Mar-a-LagoAccord）成为市场关注的热点话题，这一概念源自Stephen Miran于2024年11月发表的报告《重构全球贸易体系的用户指南》。在这篇报告中，Miran认为美国经济失衡的根源在于美元的长期高估，制造业和可贸易部门承担了大部分成本。因此Miran在报告中也**阐述了弱美元政策，具体工具主要包括：多边货币协定、置换“世纪债券”、对外国官方持有的美国国债征收税费、主动积累外汇储备。
如何理解“美元周期”？从长周期的角度看，技术（A）/全要素生产率（TFP）、资本（K）、劳动力（L）、资源（T）在全球范围内的相对强弱对美元周期形成了牵引。自布雷顿森林体系瓦解后，全球经历了两轮完整对的美元大周期，当前我们处在第三轮美元周期的后半段。本轮美元周期原本大概率自2020年后开始进入“弱势阶段”，但22年以来，美元表现为“不弱”甚至阶段性“更强”的特征。
美元走弱的必要条件：从经济基本面的角度出发，美元大趋势转弱本质上需要美国经济走弱 全球出现新的主要增长极，那么蕴含推动美元贬值意愿的“海湖庄园协议”无疑会面临诸多现实约束，如主动弱化经济的政治社会成本、新增长极培育的结构性困境以及多极格局的资本竞争悖论。
“弱美元”面临的现实掣肘
1）意愿层面：对等关税下的利益冲突。美国若想通过“海湖庄园协议”推动弱美元，需要盟友配合（如货币升值、分担美债压力），但其现行的许多政策却又直接损害盟友利益，形成“既要马儿跑，又要马儿不吃草”的悖论，具体体现在对等关税、防务自主等方面。一是对等关税冲击盟友经济与财政基础，二是美国聚焦本土导致欧洲被**行防务自主，三是欧洲财政扩张或推升主权债务脆弱性。
2）能力层面：“广场协议”或难以复刻。盟友有意愿进行货币协同是一方面，而是否有能力进行协同才是更为重要的因素。相较于“广场协议”时期，欧洲主要**目前既无足够的经济韧性，也缺乏政策协调的政治基础，未来或更难以应对潜在的“广场协议2.0”。另一方面，由于美国贸易逆差主要来源国已今非昔比，未来“海湖庄园协议”可能也很难仅仅依靠发达**的框架来实现目标。同时，全球外汇市场的复杂性相比广场协议时期也已显著提升，多边汇率干预的难度或将明显加强。
3）新增长极：无法避开的“全球南方”。除了多边协定参与国的意愿和能力之外，全球范围内还必须有更强**的新增长极来吸收全球的跨境流动资本。而在当前世界格局下，诸多**其实无法**“去**化”，如果升值压力推动相关**加大对外投资，可能难以避开“全球南方”，导致政治和经济上被动“亲中”，这也会为特朗普的中期选举带来压力。
4）美国经济：“制造”衰退，倒逼降息？即使盟友有意愿且有能力配合其进行汇率干预，同时全球范围内能够出现新的能够吸引资金流入的新兴增长极，在本国“制造”一场衰退可能仍是特朗普政府的优先选项，即推动美国进入所谓的“过渡期”或“戒断期”，倒逼联储降息，同时优化经济结构并为未来的增长打开空间，但实现这一理想化情形存在**难度。通过加征关税、财政收紧等措施在短期“制造”一场衰退对于特朗普政府来说当然比较有利，但美国经济究竟是走向“衰退”还是“滞胀”无疑是极为不可控的。
“海湖庄园协议”困局：战略意图与现实的碰撞。从美元周期的角度来看，想要以所谓的“海湖庄园协议”推动美元走弱需要美国经济走弱或全球出现新的主要增长极，而这将面临一系列的矛盾与掣肘。从这个角度来看，美国希望通过“海湖庄园协议”实现弱美元的概率或较低，但其背后的战略意图是清晰的：一方面，希望构建所谓的“去**化”的供应链体系并重建美国工业体系，另一方面，则通过减少“防卫全球公共安全”等支出责任，以及通过对等关税策略增加财政收入等方式来缓解自身的财政困境，当然这些也是特朗普政府所要面对的真实挑战。未来更重要的是跟踪以下三方面的变化：
1）特朗普政府是否会不折不扣地执行“海湖庄园协议”战略？在对等关税、汇率协同等方面**发力？
2）特朗普政府如何来应对盟友的反制措施，并且如何在“西方”内部重新平衡政治、经济、军事、财税、贸易等利益？
3）随着****“全球南方”势力进一步崛起，特朗普政府如何在政治、经济等方面进行应对？
换言之，虽然“海湖庄园协议”是推动实现“弱美元”的**工具，但其也可能带来盟友矛盾激化以及全球格局变化等一系列问题，而这可能会使未来的美国在政治和经济上付出巨大的代价，**的结果也未必能够被特朗普、共和党以及美国政府所接受。
风险提示：（1）全球地缘政治冲突加剧；（2）美国二次通胀压力抬升；（3）美国政府债务问题失控；（4）新一轮“欧债危机”爆发；（5）欧洲政局动荡引发多重危机。
