（以下内容从海通**《全球聚烯烃行业龙头，稳固全球成本和利润**地位》研报附件原文摘录）
最近，海通**邀请了阿布扎比的特种化学品生产商博禄（海通**未覆盖）和私人低碳企业ADNOC XRG公司，详见相关报告，与多家机构投资者讨论了近期宣布成立博禄集团**（“BGI”）详见相关报告和石化行业前景的相关事宜。讨论强调，BGI有望保持其成本**地位，因新公司有望在全球石化行业成本曲线上保持其**四分位数的成本状况，同时保持其高端产品定价，并凭借其特种产品组合提供对石化行业周期波动的抗风险能力。总体而言，这些讨论不仅使我们对中期石化行业周期复苏充满信心。而且我们认为，那些能够通过差异化技术提供特种石化产品并持续保持成本**的公司，有望成为行业领军者。
点评
博禄背景：博禄是一家总部位于阿布扎比的全球多元化石化公司，也是全球**的石化生产商之一。其主要股东是阿联酋**能源公司阿布扎比**石油公司集团和欧洲先进可持续聚烯烃解决方案提供商北欧化工，详见近期报告。博禄在阿布扎比鲁崴斯运营着全球**的单体一体化聚烯烃生产基地之一，并在中东和北非地区、欧洲和亚洲设有物流**、仓库和运输枢纽，同时在上海设有复合材料生产工厂。博禄的主要产品由聚乙烯和聚丙烯组成，其销售主要集中在欧洲、亚洲和美洲（分别占2024财年总销售额的39%、25%和23%）。北欧化工和博禄都在其聚烯烃产品中采用Borstar®技术。
打造全球聚烯烃行业龙头--博禄集团**（BGI）：近日，阿布扎比**石油公司集团（持有博禄54%股权）与OMV公司（持有博禄75%股权）宣布了一项战略方案，计划合并博禄（聚烯烃额定产能500万吨/年，其中博禄4期产能为140万吨/年）和北欧化工（聚烯烃额定产能460万吨/年），并收购总部位于北美的聚乙烯生产商NOVAChemicals（聚烯烃额定产能260万吨/年），共同创建博禄集团**（BGI）。详见报告。新公司将拥有总产能1,360万吨/年，位居全球第四，并具有广泛的地域覆盖范围。公司预计在整个周期内将实现约超过70亿美元的息税折摊前利润，并提供每年5亿美元的息税折摊前利润协同效应。该项交易预计将于2026年**季度完成。
保持成本**地位：BGI有望继续保持在全球石化成本曲线的**四分位。这反映了1.以天然气液体为原料（大多数资产以乙烷、碳三和丁烷为主），而非高成本石脑油，2.博禄**的单体一体化生产基地，预计在博禄4期启动后（预计2025财年末完成）实现规模经济效应。
高端产品组合：BGI有望保持其产品价格溢价。博禄已经预计其聚乙烯和聚丙烯产品相较于同类产品基准分别溢价200美元/吨和140美元/吨。博禄的价格溢价反映了其产品采用Borstar®技术，该产品差异化的例子包括：1.用于大直径（3米）污水管道的产品相比竞争对手的产品不易下垂，以及2.与替代产品相比，产品在薄膜应用中具有更高的抗刺穿性能。
行业**且更具韧性的利润率：BGI平均预估息税折摊前利润率预计将在2020-2024财年期间达到26%，**同期全球主要聚烯烃生产商的平均水平（16%）。这反映了1.成本**地位，2.产品差异化，3.规模经济效应，以及4.地理网络。
本研究报告由海通**分销，海通**是由海通**研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通**株式会社和海通**证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通**证券集团各成员分别在其许可的**管辖区内从事证券活动。关于海通**的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translationdisclaimer)
股息下限和潜在上行空间：BGI将提供每股16.2费尔的年度股息下限，并计划基于自由现金流实现90%的股息摊派。博禄的股息政策（即2025财年派发13亿美元的股息）将在交易完成前继续实施。
石化行业前景-早期积极的迹象：博禄强调，过去5年并不代表正常的石化行业周期，低于历史水平的利润率主要反映了新冠疫情的影响。公司认为：1.石脑油裂解装置，尤其是在欧洲的合理化部署，以及2.政府实施举措**需求（**就是一个很好的例子）表明石化行业的前景依然强劲。
阿联酋原料调整重申：博禄此前曾概述了乙烷原料价格调整的影响，该调整将于2027财年末至2028财年初开始实施（适用于博禄1-4期和有效期至2057财年的原料协议），并重申，基于2021财年的条件，博禄1-3期将面临7.5亿美元的息税折摊前利润影响。
有限的关税风险：公司认为，Nova Chemicals有能力应对加拿大与美国之间可能爆发的关税战（Nova Chemicals在加拿大和美国均拥有聚烯烃资产），原因如下：1.美国约30%的线性低密度聚乙烯（LLDPE）需求来自加拿大，以及2.NovaChemicals的产品具有差异化。
万华化学集团项目可行性研究正在进行；对**市场的信心：博禄在**的销售额约占其总销售额的30%，并表示**市场“非常出色”，由于其采用Borstar®技术，公司能够在**市场实现产品差异化，从而提供稳健的利润率。博禄此前已宣布，详见相关报告，对在**新建一座绿地特种聚烯烃工厂进行可行性研究。尽管公司未对可能的项目批准时间作出明确回应，但表示该项目的可行性研究已进入后期阶段。
人工智能/数字化对运营的影响：博禄工厂的产能利用率去年约为或高于100%，公司高度重视人工智能的应用，以便在运营率下生产、实时优化并确保工厂运营稳定。
风险提示：1.石化产品需求下滑，2.化学品价差和价格下滑，3.项目执行风险
