（以下内容从国金证券《省外节奏拖累，产品结构持续优化》研报附件原文摘录）
迎驾贡酒(603198)
业绩简评
2025年4月28日，公司披露24年年报及25年一季报。1）24年实现营收73.4亿元，同比 8.5%；归母净利25.9亿元，同比 13.4%。2）25Q1实现营收20.5亿元，同比-12.3%；归母净利8.3亿元，同比-9.5%。综合24Q4 25Q1而言，营收同比-9%，归母净利同比-8%。业绩低于市场预期。
经营分析
从营收结构来看，营收低于预期主要低价位产品/省外节奏拖累。
1）分产品看，24年中**/普通酒分别实现营收57.1/12.9亿元，同比 13.8%/-6.5%；其中，销量分别 9.3%/-9.6%，吨价分别 4.1%/ 3.3%，毛利率分别 1.8pct/ 2.6pct。25Q1中**/普通酒分别实现营收17.2/2.4亿元，同比-8.6%/-32.1%。合并24Q4 25Q1来看，中**/普通酒营收分别-4%/-30%，普通酒拖累明显。2）分区域看，24年省内/省外分别实现营收50.9/19.1亿元，同比 12.8%/ 1.3%；25Q1分别实现营收16.3/3.3亿元，同比-7.7%/-29.7%；合并24Q4 25Q1来看，省内/省外营收分别-7%/-16%。25Q1末省内/省外经销商数量分别为758/621家，环比变化有限。
报表质量层面：1）24年归母净利率同比 1.5pct至35.3%，其中毛利率同比 2.9pct，销售费用率同比 0.5pct，其余期间费用率同比变化不大。2）25Q1归母净利率同比 1.3pct至40.5%，其中毛利率同比 1.5pct，销售费用率同比 1.0pct，管理费用率同比 0.7pct。3）25Q1销售收现22.1亿元，同比-5.3%；25Q1末合同负债余额4.6亿元，同比-0.6亿元。公司聚焦洞藏系列开展营销赋能，我们认为公司产品结构向上的势能仍在持续，持续关注安徽β及区域大众需求释放情绪。
盈利预测、估值与评级
考虑行业景气度持续下行，我们下调25-26年归母净利分别10%/14%。预计25-27年收入分别 3.4%/ 5.1%/ 9.6%；归母净利分别 4.9%/ 6.6%/ 12.3%，对应归母净利分别27.2/29.0/32.6亿元；EPS为3.40/3.62/4.07元，公司股票现价对应PE估值分别为14.4/13.5/12.0倍，维持“买入”评级。
风险提示
省外拓展不及预期；洞藏系列动销不及预期；区域市场竞争加剧；行业政策风险。
