（以下内容从开源证券《兼评4月PMI数据：关税扰动的2个阶段》研报附件原文摘录）
事件：2025年4月官方制造业PMI49.0%，预期49.8%，前值50.5%；官方非制造业PMI50.4%，前值50.8%。
制造业：分项普遍走弱，外需与价格降幅较大
1、关税扰动初步显现，叠加此前抢出口抢生产形成的高基数，制造业PMI分项普遍走弱。供需端，PMI生产年内**降至荣枯线下，外需降幅大于内需；分行业来看，纺织、纺织服装服饰、金属制品等行业产需回落，农副食品加工、食品及酒饮料精制茶、医药相对稍好。
2、工业原材料价格回落，预计4月PPI同比降幅扩大。4月PMI原材料购进价格与PMI出厂价格分别为47.0%、44.8%，分别较前值回落了2.8、3.1个百分点。根据高频指标预计4月PPI环比可能在-0.3%左右，同比在-2.5%左右。
3、各类型企业景气度均走弱。有违直觉的是，大型企业PMI降幅反而更大，推测可能是大型企业Q1开门红诉求较强，由此形成了高基数；而出口类的中小企业通过抢转口和变相对冲，4月景气度暂时降幅不大。
非制造业：基建Q2仍有动能，服务业相对平稳
1、建筑业：4月建筑业PMI下降了1.5个百分点至51.9%，新订单和业务活动预期有所分化。实物工作量方面，石油沥青回升，水泥开工和发运率略有下滑，CME预估4月挖掘机内销增速约25%、超过市场预期；资金端，截至4月30日专项债发行进度约27.1%、好于2024年同期的18.0%，且差距在扩大，指向Q2基建仍有望保持较高增速。
2、服务业：PMI相对平稳，新订单明显下滑。分行业来看，航空运输、电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、保险等景气度较高，关税扰动下权益市场先行反应、资本市场服务等行业降至临界点以下。
关税扰动的2个重要阶段
**阶段为5-6月：受益于关税大幅加码后抢转口、两轮豁免商品以及少量美企恢复订单，基于高频数据拟合4月出口同比 0.9%，自4月11日大幅回落后逐渐向上修复，但5-6月下行压力可能进一步增大。第二阶段为7-8月：若关税形势仍未明显好转，出口企业可能减少生产排期、优化人员等，叠加高校**季临近，届时关税扰动将沿产业链向外贸上下游传导，并可能扩散至民生就业领域。当下，中美各自“压力测试”的关键期将至，我们预计政策决策、出台可能更为灵活，将根据形势变化及时推出增量储备政策。
风险提示：政策变化超预期；美国经济超预期衰退。
