（以下内容从东兴证券《盈利能力承压，资产负债表持续改善》研报附件原文摘录）
科华控股(603161)
近日，公司发布2025年一季报：2025Q1公司实现营业收入52,560.38万元，同比下降15.17%，实现归母净利润2,560.77万元，同比下降40.82%。对此，我们点评如下：
毛利率同比下降、资产减值计提增加至盈利能力承压。2025Q1受海外需要下滑、产品售价下降影响，公司营收端和毛利率均下降，Q1综合毛利率为16.68%，环比2024Q4提升2.64pct，同比下降2.09pct。公司主要产品涡轮壳原材料采用镍等金属较多，其定价机制采用基于大宗商品调价机制。据iFind，镍现货价从2024年5月的高点至今呈现稳中有降的趋势，这将影响公司该产品的售价。
2025Q1公司计提资产减值损失-2,778.08万元，占营收5.3%，去年同期计提1,599.03万元，占营收2.6%。依据2024年报告附注，公司资产减值计提以存货跌价损失及合同履约成本减值损失为主。费用率上，期间费用率受管理费率提升有所增长，2025Q1为8.9%，提升1.3pct。随着有息负债的下降，公司利息费用持续下降，2025Q1利息费用为696.32万元，同比减少-909.14万元。综上，基于以上变化，公司净利润率2025Q1为4.7%，同比下降2.2pct。
资产负债表持续改善：改善主要体现在营运资本和有息负债上，首先，应收票据及账款、存货等科目金额持续下降释放营运资金。2025Q1应收（账款、票据及融资） 存货合计12.15亿元，较2024年减少7765万元。其次，有息负债（短期借款、一年到期非流动负债 长期应付款）合计7.14亿元，较2024年减少1.27亿元。公司主营业务为重资产业务，折旧等固定成本较高，使得公司现金流表现好于利润情况，2025Q1公司实现经营净现金流为11,869.06万元，较去年同期增长3.9%。我们认为，公司现金流表现较好的趋势有望持续，公司现有产能充足，大规模资本开支增加的可能性较低，持续主动减少有息负债将明显改善公司经营质量。
公司盈利预测及投资评级：客观上，涡轮增压行业短期存在下行风险，但是公司主要产品全球市占率仍然有较大提升空间，且该行业作为传统内燃机产业链，竞争格局将日渐清晰（新进入者较少）。我们认为，公司自2023年以来大规模资本开支结束后，通过主动提升运营效率，经营现金流持续明显回升，公司经营质量大幅改善。公司在涡轮壳、中间壳等核心工艺、研发上具备竞争力，我们仍然认可公司持续提升市占率的可能性，暂维持前期预测，预计公司2025-2027年归母净利润1.2/1.5/1.8亿元，对应EPS0.64/0.77/0.93元。按照当前股价对应PE19x/15x/13x，维持“推荐”评级。
风险提示：全球汽车需求不及预期、涡轮增压行业大幅下行风险、主要原材料价格大幅上涨风险等。
