（以下内容从**银河《5月经济数据解读：政策效果充分释放，经济表现好于预期》研报附件原文摘录）
摘要：
核心观点：5月经济保持良好增长态势，供需两端均有不俗表现。从供给端出发，5月工业增加值同比增长5.8%，服务生产指数6.2%，生产法拟合的5月当月GDP增速约为5.6%（前值5.6%）。需求方面，消费表现好于投资，消费品以旧换新政策效果充分释放，5月社会消费品零售总额同比 6.4%，创24年以来增速新高。投资结构保持稳定，各分项增速均出现不同程度的回落，其中，制造业投资 8.5%（前值8.8%），关税冲击对外向型企业资本开支意愿形成**抑制；基建投资 5.6%（前值5.8%），传统基建增长乏力，后续等待政策性金融工具发力；地产投资-10.7%（前值-10.3%），春节之后地产脉冲回升基本结束，销售、投资、价格等全链条数据承压。
消费：消费需求超预期释放。5月社零同比增长6.4%，商品消费快于服务消费。拉动项一是以旧换新覆盖领域，国补叠加“618”大促前置，消费需求超预期释放，家电类增长53.0%，通讯器材类、文化办公用品类、家具类也实现较高增速；拉动项二是悦己情绪类消费。5月商品零售额增长最快的另一类为悦己情绪类消费领域：体育娱乐用品类、金银珠宝类，分别增长28.3%、21.8%，潮玩赛道崛起，运动户外产品销售热度持续，资产保值需求及情绪消费奢侈化带动金银珠宝消费。展望后市，一方面悦己消费或持续成为消费的结构性亮点，另一方面要关注以旧换新政策的接续及提质扩围情况。
制造业：制造业投资边际放缓，铁路运输设备和汽车保持高增。1-5月制造业投资边际下滑0.3pct至8.5%。制造业投资在设备更新政策的带动下从2024年开始高速增长，2024全年累计增长9.2%，因此小幅边际放缓符合预期。分领域来看，设备工器具购置投资增速为17.3%，设备更新政策的持续性仍在体现不过也出现放缓趋势。分行业来看，装备制造业仍是拉动制造业投资的主力，消费制造业投资增速保持较高水平。未来随着设备更新政策的边际效应递减以及外需的不确定性让企业暂时保持观望，制造业投资增速或进一步放缓，但仍将保持较高增速并向上拉动固定资产投资增速。
基建：增速小幅回落，关注新型政策工具落地情况。1-5月狭义基建投资累计增速5.6%，较上月回落0.2个百分点。其中水利投资仍是主要支撑，但投资增速已经连续4个月回落，整体来看**主导投资增长较快但动能有所回落，地方基建投资仍有待提升。从资金端来看，今年政府债发行前置，但考虑到化债因素后对实体经济实际拉动作用有限。新型政策性金融工具已在“弦上”，或对下半年基建投资增速产生**支撑和拉动作用，预计本轮政策性金融工具将**投向科技创新、消费基础设施、“两新”和“两重”等领域。
房地产：销售投资均承压，关注增量政策出台。1-5月份**房地产开发投资36234亿元，同比下降10.7%（前值-10.3%），我们估算当月投资增速为-11.98%（前值-11.3%）。我们认为投资端的走弱主要来自于，一方面从保交楼政策来看，存量待施工项目逐步减少，竣工面积本月累计增速-17.3%（前值-16.9%），而另一方面在“严控存量、优化增量”要求下，新开工面积修复较慢（本月-22.8%，前值-23.8%），继而带动整体施工面积**。在销售端，5月商品房销售面积和销售额均下滑。价格端，新房二手房价格维持降幅收窄的趋势。目前来看，房地产开发投资增速的修复需要关注下一步增量政策的出台。6月14日李强总理主持国常会时，提出要构建房地产发展新模式，更大力度推动房地产市场止跌回稳。
工业：工业增加值边际放缓。5月份，工业增加值从上月6.1%下降到5.8%，边际增速连续两个月放缓，不过依然高于去年同期5.6%的基数，凸显了工业经济的韧性。一方面，进入五月日内瓦谈判让贸易商松了口气，外需并不继续急于“抢”补货，因此出口的降温也就拉低了生产。另一方面，“两新”政策虽然仍在发挥效果，但目前部分省份因618等因素暂停了补贴，因此企业也就调整生产力度。不过产销下降明显，企业利润面临进一步收缩，扩内需政策仍会加力。未来中美经贸谈判或对我国经济基本面形成实际利好，而目前企业的生产计划有充裕的准备和调整时间，我们认为未来三、四季度的生产或逐渐放缓，**回归。
就业：本地用工需求推动失业率下降。5月城镇调查失业率从5.1%下降到5.0%，就业保持稳定。分户籍来看，本地户籍人口改善最为明显，从5.2%降至5.0%。然而外来户籍人口和外来农村人口失业率均有所增加，分别涨0.2pct至5.0%和4.9%。我们认为最主要的因素就是5月出口和内需方面的波动让生产水平下降，因此**了3-4月抢出口和抢两新带来的冲击式用工需求。但另一方面，本地户籍失业率的改善或也表示了内生动力的逐步修复推动企业招聘长期劳工，5月BCI企业招工前瞻指数以及中小企业劳动发展需求指数均有所回暖。
风险提示：**经济下行的风险；政策落实不及预期的风险；对政策理解不到位的风险；市场信心恢复不及预期的风险；外需走弱的风险；海外经济衰退的风险；贸易摩擦加剧的风险；地缘政治突发的风险。
