（以下内容从西南证券《2025年1-3月经济数据点评：一季度政策显成效，对冲效应或将持续显现》研报附件原文摘录）
摘要
一季度经济增长开门红，期待后续政策效应释放。按不变价计算，2025年一季度**GDP同比增长5.4%，超过市场预期的5.2%，与2024年第四季度增速持平。分产业看，全年**、二、三产业分别同比增长3.5%、5.9%和5.3%，仅第二产业GDP增速较去年四季度抬升0.7个百分点，**、三产业增速均有所下滑。今年一季度经济超预期增长，实现开门红，一方面得益于今年政策端靠前加快发力，对**投资和消费均有支撑作用，另一方面在美国开始额外征收关税之前，“抢出口”对经济也有**支撑。2025年4月，美国对**“对等关税”落地，预计将对后续我国经济产生**负面影响，二季度GDP增速边际或有所下滑。4月15日，李强在北京调研时表示要以更大力度促进消费、扩大内需、做强**大循环，后续**逆周期调节政策有望发力，对**经济形成支撑，降准、降息二季度有落地的可能性，财政政策加快发力，关注4月中下旬**政治局会议对后续经济政策的定调。
居民收入增速回升，就业保持平稳。从收入来看，2025年1-3月，**居民人均可支配收入同比名义增长5.5%，较2024年增速回升0.2个百分点，扣除价格因素实际增长5.6%，较2024年回升0.5个百分点，主要受股市上涨、楼市企稳对财产净收入的拉动。分城乡看，城镇居民人均可支配收入同比名义增长4.9%，实际增长5.0%；农村居民人均可支配收入同比名义增长6.17%，实际增长6.5%，同去年相比，城镇居民收入增速上升更多，农村居民实际收入增速也有所升高。从收入来源看，**居民人均工资性收入、经营净收入、财产净收入、转移净收入分别名义增长5.9%、5.7%、2.7%、5.5%，其中财产净收入增速回升幅度较大，为0.53个百分点。从消费支出看，2025年1-3月，**居民人均消费支出比上年名义增长5.2%，增速较去年回落0.1个百分点，实际增长5.3%，增速上升0.2个百分点，其中食品烟酒、衣着等消费同比增速下滑较多，而生活用品及服务、教育文娱消费增速回升较多。就业方面，2025年3月，**城镇调查失业率平均值为5.1%，比2023年下降0.1个百分点，12月份，**城镇调查失业率为5.2%，较2月小幅回升0.1个百分点，与去年同期持平。目前**就业形势稳定，且居民收入逐步改善，扣除价格波动外实际消费增速也有所上升，后续要促进内循环、提振消费，政策依然需要在稳就业、促增收、强保障等方面下更大功夫。
工业增加值增速走高，“抢出口”效应仍有支撑。2025年1-3月，**规模以上工业增加值同比增长6.5%，较1-2月增速升高0.6个百分点，高于市场预期，3月单月工业增加值同比增长7.7%，同样超市场预期。其中，三大门类增加值增速均走高，1-3月采矿业增加值同比增速较1-2月走高1.9个百分点至6.2%，制造业增加值同比增速走高0.2个百分点至7.1%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增加值同比增速走高0.8个百分点至1.9%。分行业看，1-3月，煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业、酒、饮料和精制茶制造业、非金属矿物制品业增加值同比增速边际走高较多，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业、金属制品业、农副食品加工业等增加值同比增速回落较多。分产品看，太阳能电池、发电机组、金属切削机床产量增速提升最多。需求方面，1-3月产品销售率仅为93%，较去年同期下降0.1个百分点，其中出**货值增速继续走高，体现“抢出口”效应，1-3月出**货值为13493亿元，同比增长7.7%，增速较1-2月走高1.5个百分点。4月美国对等关税落地或对后续制造业生产有**影响，但在相关政策推动下，高技术制造业仍有望保持快速增长态势，1-3月高技术制造业增加值增长9.7%，继续加快0.8个百分点，另外随着**内循环逐步打通，同时加强与欧盟、东盟等地区的贸易合作，我国工业生产仍有望保持平稳增长态势。
狭义基建投资增速回落，后续或得到财政接力。2025年1-3月，**固定资产投资（不含农户）同比增长4.2%，比1-2月快0.1个百分点，也高于市场预期。分区域来看，东、西部地区投资增速分别走高0.7、0.9个百分点至2.2%和6.2%，中部和东北地区投资增速分别下滑0.5和1.9个百分点至5.5%、9.7%。基建投资方面，狭义基建投资同比增长5.8%，增速较1-2月升高0.2个百分点，广义基建投资同比增长11.5%，较1-2月升高约1.55个百分点。其中，公共设施管理业投资同比上升4.9%，道路运输业投资同比下降0.2%，铁路运输业投资同比升高0.5%，水利管理业投资继续高增长，增长36.8%，其中公共设施管理业和道路运输业投资增速回升较多。今年一季度财政靠前发力，特殊再融资债置换地方隐债，地方政府对拉动基建投资的意愿有所上升，但狭义基建投资增速上升幅度小于广义基建投资，基建投资仍主要依赖于央国企中民生类企业加杠杆，电力、热力、燃气和水的生产和供应业投资同比增长26%，较1-2月抬升0.6个百分点。3月单月，狭义基建投资同比增长5.8%，广义基建投资同比增长12.6%。从高频数据来看，截至4月16日，4月石油沥青装置开工率平均为27.33%，略高于3月份的27.15%，较年初以来持续回升，但回升速率较慢，目前仍处于历史低位水平。后续**财政政策有望加快落地，对基建投资或形成**支撑作用。
地产投资增速小幅回落，销售降幅持续收敛。2025年1-3月，**房地产开发投资同比下降9.9%，降幅较1-2月小幅扩大0.1个百分点。供给端，房屋施工面积降幅扩大，增速下滑0.4个百分点至-9.5%，新开工和竣工面积降幅收敛，分别收窄5.2和1.3个百分点至-24.4%和-14.3%。销售端，商品房销售面积和销售额同比下降3%和2.1%，降幅分别收敛2.1和0.5个百分点，地产销售在今年以来继续改善，3月楼市迎来“小阳春”，需求端逐步企稳。3月，国房景气指数为93.96，较2月回升0.17点，实现连续11个月上升，但仍处于不景气区间。3月单月，房地产投资同比下降10%。从价格端来看，3月70个大中城市中，各线城市商品住宅销售价格同比降幅均继续收窄，其中一线城市商品住宅销售价格环比上涨，二三线城市环比总体降幅收窄。高频数据显示，截至4月15日，4月30个大中城市商品房成交面积较去年同期下降11.3%，地产成交热度有所回落。4月15日，李强指出我国房地产市场仍有很大的发展空间，要进一步释放市场潜力，各地也陆续出台楼市新政，如青岛出台12条楼市新政，买新房二孩家庭补贴5万元、三孩家庭10万。后续楼市调控政策有望继续推出，且可能与生育激励政策相结合，房地产市场信心有望持续改善，加之去年同期基数走低，地产投资降幅或继续收窄。
制造业投资增速小幅回升，关税扰动下后续或边际走低。2025年1-3月，制造业投资同比增长9.1%，增速较今年1-2月上升0.1个百分点，比**固定资产投资同比增速高4.9个百分点，保持较快增长态势。3月单月，制造业投资同比增长9.2%。13个主要行业中，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业、汽车制造业投资增速均在20%以上，而食品制造业、化学原料及化学制品制造业、通用设备制造业同比增速下降超过3个百分点。3月，高技术产业投资同比增长6.5%，但增速较1-2月下滑3.2个百分点。其中信息服务业、航空航天器及设备制造业、计算机及办公设备制造业、专业技术服务业投资分别增长34.4%、30.3%、28.5%、26.1%。3月11日，****指出将安排超长期特别国债2000亿元支持设备更新。在美国加征关税的扰动下，后续制造业投资可能将面临**压力，后续制造业投资增速或边际走低，但由于**政策支持力度不减，若**需求进一步打开，有望对冲一部分关税的负面影响。
社消超预期增长，促消费政策效应持续显现。2025年1-3月，社会消费品零售总额同比增长4.6%，较今年1-2月增速提升0.6个百分点，比市场预期高，3月单月社会消费品零售总额同比增5.9%，增速也超预期。修订后3月社会消费品零售总额环比增长0.58%。从具体类别来看，3月份限额以上单位16个商品类别中14类零售额同比保持正增长，与今年1-2月份持平，仅石油及制品类、建筑及装潢材料类零售同比下降，石油及制品类零售同比下降或与成品油价格下降有关。具体来看，家用电器和音像器材、家具、汽车、饮料、金银珠宝零售增速边际上升较多，分别较1-2月上升24.2、17.8、9.9、7和5.2个百分点至35.1%、29.5%、5.5%、4.4%和10.6%，家用电器消费增速高或主要因为"以旧换新"政策持续发力和叠加新建商品房销售面积降幅收窄带来的装修需求释放；通讯器材类消费增速保持高位，或主要因为1月份新的数码产品补贴政策出台，带动手机、平板电脑等消费；汽车类消费边际走高或与节后复工复产加速以及政策补贴和优惠力度加大有关。此外，较今年1-2月零售增速下滑较多的包括化妆品、石油及制品、中西药品等。3月5日，2025年政府工作报告指出将安排3000亿元超长期特别国债支持消费品“以旧换新”；4月16日，商务部等9部门联合印发《服务消费提质惠民行动2025年工作方案》。近期促消费政策不断出台，后续将进一步促进**消费，加之去年基数不断走低，后续社消增速预计将稳步上升。
风险提示：**政策节奏不及预期，海外经济超预期波动，美国关税政策超预期波动。
