（以下内容从开源证券《看多**系列之一：政策可能超预期》研报附件原文摘录）
核心观点：对等关税已落地，关注政策在节奏和力度上超过市场预期的可能性，看多权益和短债。
“奉陪到底”凸显反击决心，“以我为主”扩大内需，牢牢掌握主动权
对外凸显反击决心，对内更要扩大内需掌握主动权。对等关税加码以来，**部、商务部等部门多次强调美方“霸凌”行径，将关税作为“极限施压工具”，中方将“奉陪到底”，体现斗争到底、捍卫自身利益的坚决态度。与2018年相比，本次反击的速度和力度都更强。中美谈判要建立在遵守多边贸易体制，平等、尊重的前提之下，指向未来一段时间将是美国库存与**经济韧性的比拼，因此对内更要“以我为主”扩大内需，从而牢牢掌握主动权。
是**战，更是接力赛，强反制、稳住股市之后，有望加码政策扩大内需
首先，这可能是场**战，二季度更是中美分别进行“压力测试”的关键期，其结果不仅影响全球贸易格局，还可能涉及货币体系的重塑和**格局的重构。政治上没有后退，经济上必须稳住。其次，这更是一场接力赛，强反制、坚决稳住资本市场之后，有望加码增量政策扩大内需，乘势而上。
超常规政策的三大内涵
2024年12月政治局会议提出“加强超常规逆周期调节”，2025年4月17日李强总理指出“要把握政策力度，必要时敢于打破常规”，如何理解超常规？
其一，节奏超常规，早出手，且关键时点快出手。《政府工作报告》指出“实施政策要能早则早、宁早勿晚，与各种不确定性抢时间”，李强总理4月17日主持**院专题学习时指出“推动各方面政策措施早出手、快出手”。因此，市场要摒弃传统政策节奏的固化思维，今年的政策决策、出台节奏可能更为灵活、及时。我们认为现在已经进入到对等关税之后的政策落地窗口期，既定政策或可更快落地，增量政策也有望加快推出。
其二，力度超常规，以保住底线，并进一步实现经济目标。(1)稳就业保民生是底线。底线思维不是指政策与底线的紧平衡，而是要求政策力度明显超过底线从而形成足够的安全垫，以保证底线**不会被突破。因此，面对风险挑战时，“底线思维”不是被动应对，是提前布局、积极作为，带有主动性和前瞻性，这就意味着政策和预案应是充足的、宜“满”不宜“亏”，逻辑跟过去几年市场认为的“挤牙膏”、“经济下来了再给政策”将形成区别。当前的底线无疑是就业和民生。我们根据上市公司财报推算，2024年外贸拉动就业约2.2亿人，占总就业比重从2020年的26.4%升至30.3%。出口美国占**总出口比重的15%左右，意味着与对美出口直接相关的就业人口可能是2.2亿*14.7%=3300万人。假设其中的一半存在失业风险，那么可能是1000-2000万人的规模。政策或有望及时发力，进行出口补贴、失业救济并大力扩大内需，防范失业风险、切实兜住兜牢民生底线。(2)完成5%的经济目标需要增量政策支持。对等关税落地后，实现5%经济目标的难度趋增。一方面，关税升至较高水平后，对经济的影响将趋于非线性。假设美对华依赖度越高的商品其价格弹性越不敏感，且关税由出口商和进口商各承担50%，测算可得54%、104%、145%三种关税情形下，对我国GDP的扰动或在1-2个百分点区间。另一方面，根据4月前17天出口高频数据拟合，4月出口同比或回落至-3.4%。若叠加了外贸周期衰退的影响，全年出口或在-12%左右。因此，财政政策有望加大支出强度、扩大增量规模，并主要投向出口、消费和地产。
其三，手段超常规。4月6日《人民日报》指出“将以超常规力度提振**消费”，指向消费政策可能超预期、超常规。我们认为在出口下滑可能造成经济受到“瞬时冲击”的时候，更为直接的补贴和**政策可以短时间内起到对冲作用，这时“类发钱”政策（例如工资调整、转移支付、各类补贴、消费券等）推出的可能性提升。不过，长远来看，解决有效需求不足的问题不应诉诸于补贴政策，而是应稳住股市楼市等资产价格、完善收入分配制度、健全社会保障体系、促进就业等等。
政策加码的可能
结合4月6日《人民日报》评论员文章《集中精力办好自己的事》以及4月15日李强总理在北京市调研的内容来看，我们认为政策加码可能有以下几个方向：(1)货币：随时可能落地降准降息，结构性政策进一步支持出口、股市、地产，央行重启买债等；(2)出口：精准帮扶出口企业，进行外贸救济，例如出口转内销、开拓非美市场等；(3)财政“以超常规力度”提振消费，加快支出进度，并新增财政用于消费，比如消费品以旧换新的进一步扩容扩围；出口转内销补贴；发放服务消费券；中低收入群体生活补贴；加快推出生育补贴等等；(4)地产：加大收储和棚改力度，一线放开限购，进一步下调利率等。
资产配置：看多权益（国产替代、消费），看多短债，债券收益率曲线将陡峭化。
风险提示：政策变化超预期；地缘政治反复超预期。
